大多数人如果被问起加密货币价格是如何确定的，他们会描述现货交易：买家和卖家在交易所碰面，最后一笔成交打印出价格。但对于比特币、以太坊以及更广泛的加密市场来说，这已经不是实际运行方式好几年了。

永续期货，也被称为永续掉期或简称“perps”，是一种永不到期的杠杆友好型合约，如今占到了加密期货总成交量的约 93%，其每日永续合约成交量经常超过其对应的现货市场。

传统期货合约有一个结算日期，届时合约到期，其价格被强制与标的资产的现货价格对齐。但永续合约没有这样的日期，可以无限期持有（通过支付称为“资金费率”的费用，该费用每日变化）。

Perpetual popularity (CoinDesk/Shaurya Malwa)

一系列市场微观结构研究曾探讨哪种交易场所“发现”比特币价格最早，也就是新信息首先进入市场并在其他地方显现的位置。答案反复指向衍生品。

《金融市场杂志》上 Carol Alexander 及其合著者发表的一项研究发现，非监管场所的永续掉期是比特币价格发现最强的工具，受监管的期货和美国现货交易所对这些变动作出反应，而非引领。

其他研究则指出，币安的永续市场是整个碎片化加密市场中价格形成的主要来源。

不过，证据并不具有结论性，一些研究发现现货在某些频率或压力时期仍占主导。但过去几年文献的总体方向是，衍生品市场才是价格形成之地。

“从历史上看，我们看到永续合约主要在熊市价格反弹期间领先，”CryptoQuant 研究主管 Julio Moreno 告诉 CoinDesk。“例如，比特币永续合约需求增长（图中蓝色柱状）引领了 2026 年 1 月以及 2026 年 4-5 月的价格反弹。”

“在这些时期，现货需求正在收缩，而永续合约需求在扩张，因此尽管现货市场上的需求在收缩，但永续期货市场仍在引领价格，”他说。

Demand for crypto perps is soaring (CoinDesk/Shaurya Malwa)

这又回到了资金费率。因为永续合约永不到期，没有到期日能像传统期货那样将其价格强制拉回现货。相反，每隔几小时，交易拥挤的那一方就会向另一方支付费用。

当永续合约价格高于现货时，做多（或押注价格上涨）的交易员会向做空（押注价格下跌）的交易员支付费用，这会推动合约价格向标的资产价格靠拢。

资金费率既是保持合约与现货锚定的纽带，也是市场情绪的实时读数，这就是为什么一些交易员对其关注程度不亚于价格。

“我们实际上调研了 100 多名交易员，”链上交易平台 Grvt 联合创始人 Hong Yea 告诉 CoinDesk。“真正依靠我们持有真实信念仓位的交易员希望这里的可预测性，而不是另一个需要解读的数据点。”

“如果你持有一个方向性仓位数周，资金费率并不会告诉你市场的新情况，它只是在你等待正确判断的同时侵蚀你的盈亏。这就是我们的用户向我们描述的真实情况，而不是‘市场在告诉我什么’，”Yea 补充道。

SpaceX 用例

这一切都不需要现货市场存在。5 月和 6 月大约三周时间里，全球最受关注的交易市场之一，是针对一家从未出售过公开股份的公司，且运行在加密基础设施上。

埃隆·马斯克旗下的 SpaceX 以每股 135 美元的价格完成了创纪录的 750 亿美元首次公开募股，并于 6 月 12 日在纳斯达克上市。早在上市前，Binance、Coinbase、Hyperliquid 等平台上的交易员就已经通过 IPO 前永续期货——即旨在追踪隐含估值而非股价的合约——买卖该公司敞口。

率先行动的是链上衍生品交易所 Hyperliquid，其 SpaceX 合成永续合约于 5 月 18 日上线。Binance 于 5 月 21 日推出自己的 SpaceX 市场，Coinbase 随后于 6 月 4 日跟进，BitMEX、Bitget 和 OKX 后来也分别上线了合约。

最引人注目的是，在唯一能检验其准确性的时刻，他们的判断是正确的。在 SpaceX 上市前夜，Hyperliquid 和 Binance 上的永续合约报价相当于每股约 170 美元，远高于承销商设定的 135 美元。

次日，SPCX 开盘后盘中高点超过 176 美元，首日收于 161 美元，上涨 19%。股价几乎完全落在永续合约此前所处的价位，一个由追求杠杆的散户主导的市场，比花费数月构建发行价的投行更准确地读懂了首日需求。

Perps priced the open (CoinDesk/Shaurya Malwa)

这个价差也是获利空间所在。永续市场对 SpaceX 的定价远高于 135 美元的 IPO 价格，因此交易员可以在上市前买入合约，押注两者将趋同。每份合约都设计为在股票开始交易时自动切换至 SpaceX 的真实股价，因此永续合约与最终开盘价之间的任何价差都会自行收敛。由于 IPO 已超额认购四倍，方向几乎毋庸置疑，上市前的窗口是唯一能进行这笔交易的地方。

随后，现实追上了曾预测它的市场。SPCX 已从 6 月高点下跌超过 40%，从 135 美元的 IPO 价格跌至发稿时的约 115 美元。

原因在于永续合约永远无法定价的因素——供给。只有一小部分 SpaceX 股份在 IPO 时售出，从 8 月 6 日左右开始，约 9 亿股锁定期结束的内部人股份将可出售。

SpaceX 以极端方式展示的，正是研究文献已指出在普通加密交易中成立的事实——衍生品市场正日益成为价格发现之地。现货跟随其后。

永续合约擅长定价需求，却对供给视而不见。每当比特币的反弹或抛售先从资金费率开始、随后才波及现货时，都值得记住这一点。